2022-01-12 今週刊：迎戰「天量縮表」

 一月五日，聯準會公布去年十二月的會議紀要，暗示將提前啟動縮表進程，立場之鷹派出乎市場意料。

究竟鮑爾看到了什麼？對史無前例的「天量縮表」，聯準會又有何盤算？

「席間，幾位與會者對於公債市場的脆弱性，表達出更加憂心的態度……。」在一月五日公布的美國聯準會「會議紀錄」上，白紙黑字這麼寫到。

 

會議舉行的時間是去年十二月十四日、十五日，記得嗎？當時聯準會所公布的「會後聲明」，被市場以「沒有意外」解讀，會後金融市場一片歡騰，道瓊指數當日大漲；隔天，美國十年期公債殖利率連續下修，代表公債價格上揚。

 

會後聲明裡，聯準會談到了每月減少購債的步調必須加速，其所公布的利率點陣圖則表明，多數理事認為二○二二年可能升息三次……；整體結論略偏鷹派，但確實符合當時的市場多數預期。

 

也難怪，當聯準會在二十天後把那場會議的詳細紀錄完整公開時，市場的反應會是如此驚嚇，美股標普五○○指數當日下跌近二％，費城半導體與那斯達克指數跌幅均逾三．二％，而美國十年期公債殖利率則數日內攀至近兩年高點……。市場這才發現，二十天前「會後聲明」裡壓根沒提到的「縮減資產負債表」，原來竟是當日會議中討論最為熱烈的重頭戲之一！

 

不只討論熱烈，甚至，「提早進行縮表」已是在場所有理事的一致共識。回顧上一回，聯準會是在停止購債一年後的一五年底才首度升息，再過兩年才開始縮表；這一次，除了「明年第一季結束購債、隨後可能立即升息」之外，會議紀錄明白寫著：「幾乎所有與會者都同意，縮減資產負債表的適當時機是在『首度』升息後。」

 

不過，這還不是「幾位與會者擔心公債市場脆弱性」的原因，除了時間超級壓縮之外，詳讀這份會議紀錄，會發現聯準會對這次「被迫趕工」的縮表工程，有著如臨大敵般的高度危機意識。

 

被迫趕工，一方面是因為目前聯準會八．七六兆美元的資產規模，遠高於一七年十月前次啟動縮表時的四．四五兆美元水準；而另一個讓所有理事不敢輕忽的問題，是手中持有債券的到期時間，同樣也是今非昔比。

 

「如果我們按照前一次的縮表方式，那麼，這次縮表的進度，必然會比上次更迅猛。」所謂「上一次的方式」，是指「債券到期後拿回來的本金不再重新投資」，因此，債券到期的速度與金額，決定了縮表的進度與規模，當然，也決定了金融市場所承受的壓力指數有多大。

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「注意，比起前次啟動縮表時的狀況，我們目前持有公債的平均到期時間更短！」會議紀錄忠實記載了其中幾位理事的恐怖提醒。攤開聯準會資料，在一七年啟動縮表時，聯準會手中公債約有一○七六億美元會在九十天內到期，而以今年一月五日的狀況來看，九十天內到期的公債金額是當時三倍以上，約達三三四六億美元。

 

再看一年內到期的金額，前次啟動縮表時，一年內到期公債的總額約是三千一百億美元，現在，則是超過七千兩百億美元。這些數字代表的是，就算聯準會採取最正常合理的方式進行縮表，以絕對金額來看，對市場的衝擊都絕非前次縮表能夠比擬。

 

摩根大通就預估，這回聯準會每月縮表的手筆至少會是前次的兩倍，初期或許每月縮表二五○億美元，其中包含一五○億美元公債及一百億美元的不動產抵押債券，此後陸續調高規模，至明年底達到每月縮表千億美元，總計減少五六三○億美元資產。

 

摩根士丹利證券則預估，即使依照前次縮表的速率、也就是平均每月減少一○％資產的步調，那麼，這一回的每月平均縮表規模也將達到七百億美元之譜，其中可能包含四五○億到五百億美元的公債，以及二百億至二五○億美元的不動產抵押債券。

 

一七年，時任聯準會主席葉倫為了安撫市場恐慌情緒，曾形容縮表對市場資金抽離的影響，「就像是讓牆上的油漆自然變乾一樣。」債券到期、自然退場，情況不過如此而已。如今，聯準會主席鮑爾顯然不能如此雲淡風輕，在這種「就算自然退場也會驚天動地」的壓力下，他必須做好各種緩衝準備。而在這場會議中，理事們也確實提出兩個緩衝方案。