《學者觀點》中國在十九大之後的金融鬆綁策略

工商時報    A8/政經八百           2017/11/16

【盧信昌／台灣大學國企所副教授】

　　最近以來，不論是美國學界關於中國金融市場的研究，或是人行行 長周小川在其所主持調研報告內的示警，都指出大陸民間債務過熱下 所潛藏的信心危機。在中、美專家的各自分析當中，還不約而同引述 中國大陸可能到達了「明斯基的轉折點（MINSKY Moment）」；以這 個概念來論證和呼籲各方人士，要關注民間債務比例過高的防範與危 機因應之道。

　　明斯基教授長期研究金融市場，卻不幸英年早逝；至於以他為名的 這個金融詞彙，則是在他逝世後才由華爾街的投資專家所創造出。轉 折點所指涉的，正是關於特定國家如果民間債務比例太高，逢有風吹 草動的意外發生時，投資人因著恐慌或是跟風，而急著想套現出場； 終而會造成流動性不足與總體經濟的大崩潰。

　　像是發生在1997的亞洲金融風暴，泰國與韓國跌落的緊急狀態即是 現實例證；就在東亞國家喘息稍定之後，又有一連串的主權基金崩跌 ，匯率的巨幅波動進一步限縮了對外貿易，而產生向下螺旋的急速惡 化，包括墨西哥的披索、蘇聯盧布等的危機。

　　因此，「明斯基轉折點」不僅是金融界的專業用詞；基於泡沫終究 會爆破的恐慌，更逐步引導出觀察各國金融穩定的參考指標來。根據 國際清算機構的推估，中國大陸的民間債務已經是國內生產毛額的1 .8倍高；從早年新興市場破滅的經驗法則看待，確實逼近明斯基的轉 折點。

　　現今大陸的債務比例，即使按照聖地牙哥分校副教授史宗瀚的數據 推估，328％，依然比OECD國家內的債務大國，英國的420％，還低一 些，跟西班牙的民間債務很相當。若是按照國際清算銀行的評估，2 57％，也比日本、英國、西班牙、韓國和法國都要好些；若是按照大 陸的官方資料，則其民間債務亦僅為美國、加拿大、義大利和德國的 水準。

　　當前英國，有脫歐談判與企業出走的不確定因素在；西班牙和韓國 則都有政治動盪與軍事衝突；而日本聯手川普對決金正恩的殊死難料 ，美國之於德國和加拿大的經濟依附，卻逐步走向分手路線。眼前O ECD債務大國之中，只有義大利相對擁有穩定的政局展望。中、美兩 地研究者的諄諄教誨，只怕是政策喊話和未雨綢繆的成分居多了。

　　更何況經歷過2009年的金融大海嘯之後，由國家出手穩定投資者信 心的工具，比起從前基本上多了許多。關於經濟鬆綁的既定立場，在 十九大之後的中國也似乎變得更為堅決、明快；適時回應人行行長周 小川的苦口婆心，雙向擴大外資在金融業務的參與，以及允許銀行對 外募股拆借，改善其體質。

　　就在11月初的習川會後，新發布的《境外商業類機構投資者進入中 國銀行間債券市場業務流程》內，不僅鼓勵境外機構投資銀行之間的 債券市場，沒有額度上限；同時包括利息收入與資產增值均免除其所 得稅與增值稅。並允諾境外機構投資者，可以隨時以相同幣別來進行 境內、外的轉帳撥付之需。

　　此外，大陸金融部次長朱光耀也首度同時說明草案方向，金融業將 開放外資持有過半的企業股份，範圍及於證券交易、基金管理、壽險 業和期貨買賣；而外資參與銀行經營的持股上限20％，也將一併在檢 討之後取消。大陸金融產業在可預見的未來，不僅外資比重不斷上升 ；而且透過金融科技的協助，更可以擴大其在全球市場的滲透率。終 而能以「彎道超車」成為世界級的金融中心，以徹底實現金融產業與 人民幣的國際化。