S&P調降我國信評 警告意味濃

S&P調降我國信評 警告意味濃

【2000-12-24/經濟日報 劉憶如】

（美商新均衡、商鼎財經顧問公司總經理、台灣大學財務金融系所兼任教授）

陳坤志 （商鼎財經顧問公司副研究員）

李佳容 （商鼎財經顧問公司副研究員）

今年12月16日，S&P將台灣主權信用評等由原來的「穩定」調為「負向」，這是十年來台灣評等首度調為負向，也是繼菲律賓於今年10月19日被降等後；東亞地區第二個主權信用評等被調為負向的國家。根據S&P的報告，這次的調降評等是反映政府經濟政策的不確定所造成的財政壓力升高、政治動盪及金融體系嚴重等問題。

其實，S&P對台灣之主權「信用展望」調降，但對台灣的主權「信用評等」並未改變，長短期評等（包括國內外公債）分別為AA+和A-1+。台灣上一次評等變動是在1991年8月2日，長期信評由AA調升為AA+。

以S&P提供的歷史資料來看，該公司1989-1999年有56次將某個主權信用展望由平穩調整為負向的紀錄，其中有33次後來真的調降評等，另外23次後來展望被調回平穩。展望降為負向到調降評等的平均時間是181天，展望被調回來的平均時間是484天。這表示台灣被該公司列入觀察名單，應該還不至於馬上面對評等被調降的窘境，但也要經過一番努力和時間才會被調升展望。

主權信評的意義

主權信用評等主要用在評定國家的償債能力和意願。台灣幾乎沒有外債，外國人又無法買賣國內公債，台灣信評的意義何在？

S&P強調雖然主權評等是針對各國「中央政府」而非「全國」的評等，但是中央政府的信評常常就是該國的最高評等；該國企業的評等幾乎沒有超過的可能。Fitch則說得更明白：即使政府不進行國際借貸，主權評等仍然重要，它為該國企業評等設立了界限。從另一個角度，Moody's把主權信評當作投資考量中，國家風險的參考指標；在此之下定義各國信評，即該國所有債券的相對信譽。

國際信評公司的主權信用評等方法與指標

我們藉用S&P和Fitch兩家公司的例子，來瞭解國際信評公司主權評等的方法。兩家公司都指出量化指標只能反映過去狀況，要加入「質」的指標才能夠有足夠的預測功能，就是說決定主權信用評等，政治經濟學要比計量經濟學重要許多。

Standard & Poor's

S&P的主權信用評等目前評等了77個國家或地區。它兼採「由上而下」與「由下而上」兩種方式進行評等：

「由上而下」的方法為研判國際趨勢對該國的影響。「由下而上」方法的一部份為觀察8項指標：〣政治風險〤所得水準與經濟結構〥經濟成長展望〦財政彈性〧公共債務負擔〨物價穩定性〩貿易帳之彈性十外債與流動性；這8項指標中又分成30個細項。評等委員會就這八大類指標評分（1～6分），沒有絕對的評分公式。

評量時，S&P希望能透視經濟、政治、債務、商品的循環，所以貿易量的衰退或政權的交替本身並不會影響到評等；它看重諸如長期的趨勢或意料之外的政策反應。例如：國際資金的移動在S&P看來是正常現象，不會影響評等，因為政府的償債意願和能力不會受投資客的心情轉變而影響。另外一方面，政策的貫徹能力和政策錯誤被修正的效率對評等非常的重要，它指出過低的外匯存底和過多的短期外債是大部分主權外債信評被降等的背景，但是錯誤的政策才是主因。

此外，由於金融體系特別容易因信心問題而引發大量損失，S&P除了觀察諸如私部門借貸成長率和外債成長率等領先指標，也會以這種大衰退之下的資產價值，推估政府的或有負債而列入評等考量。

Fitch IBCA

Fitch IBCA的主權信用評等標準包括14項，分別為〣人口統計學、教育方面及結構方面的因素〤勞力市場分析〥貿易結構〦私部門的因素〧供需間之平衡〨貿易帳〩中期成長限制的分析十總體經濟政策卄貿易及外國投資政策卅銀行與金融Ａ外部資產Ｂ外部負債Ｃ政治及Ｄ國際地位。這14項評等標準中又再分成128個細項。

Fitch IBCA的評等標準較S&P為細，但其實評等項目大同小異，也可大致分為政治方面的因素與經濟方面的因素。它也看重政策的連貫性，檢驗該國面對國際經濟衝擊的能力。但Fitch IBCA較S&P多了一些私部門方面的因素，包括了企業創新率與失敗率及其趨勢、產業集中化情形、產業間競爭態勢等產業方面的影響因素。

調降信用展望的原因

S&P在他們的報告中指出調降台灣信用展望的原因可分政治及經濟面。在政治面，主要是由於執政黨在立法院中為少數黨所造成的政策不確定性；一些重大經濟政策，如核四的興建與否都非常的不確定。再加上執政黨在立法院225席次中為少數黨，在立法與政策執行方面常淪為弱勢，如明年度的預算未能與在野黨達成共識而遭刪除或是遲遲未決定，都影響台灣的評等。

此外，新政府上台後針對股市大跌所推出的一連串政策，包括增加房屋及工業優惠低利貸款、展延貸款償還期限、股市護盤和減稅等政策使財政更加惡化，目前淨公共資產佔GDP的百分比從1991年的34%，降到2000年的2%以下。

在經濟方面，台灣因為基礎面良好、無外債，及經濟較依賴美國而避過了1997年的東南亞金融風暴。但在1998年許多的企業發生財務危機，而這些企業又大多有當時的執政黨──國民黨為股東，因此政府要求銀行對這些企業展延貸款。雖然挽救了這些企業免於破產，但相對的也增加了銀行的負擔；再加上美國股市的下跌更使得台灣的股市重挫，股票質押的資產品質不佳，影響台灣的評等。S&P認為台灣金融體系潛在的總問題資產佔國內授信10-20%。

總體來看，雖然S&P仍然贊同台灣因富彈性的經濟結構與出口的強勁表現可以維持GDP的高度成長；對立法院已通過金融合併法、銀行資產品質的資訊揭露有所改善也表示正面評價。但也擔心因執政黨為國會少數黨所造成在立法及政策執行上之癱瘓會影響台灣經濟發展，而將台灣的信用評等展望降為負向。

其他國際評價

相對於S&P的調降展望，另一家評等公司Moody's在11月21日完成對台灣的年度評等報告中，展望仍為平穩，長、短期主權信用評等分別為Aa3和P-1。該報告的首席分析師12月13日在紐約表示， Moody's給台灣的評等原本就比S&P低，加上台灣的經濟基本面數據良好，並沒有調降的立即威脅，他覺得兩岸關係是將來最大變數。

另外，12月11日美國商業週刊指出台灣金融問題的根本為政府監督的疏失、資訊揭露不足以及缺乏改善的意願。所羅門美邦預估台灣銀行業壞帳約600億美元，約為GDP的20%；瑞士銀行認為至少有13家銀行在打銷壞帳後淨值為負，Fitch 12月13日發表對台灣金融環境觀察報告，估計實際逾放比應在10～15%之間，它指出六大集團不履約貸款金額就占總放款的7.2%，金融透明化程度令人失望，高盛預估的逾放約為17%；自S&P發表信評以來，國際輿論對台灣信評的判斷似乎沒有好轉。

總而言之，這次S&P對台灣主權信用的降等，主要原因就是政策的不確定造成財政壓力、政治的不安定和金融問題的延宕；警告的意味居多。在S&P對台灣的經濟展望降等及一些國際機構對台灣經濟情勢發表和政府不同的資訊後，政府似乎要有更具體的成果展現，以重建人民信心、恢復我國經濟展望。

【2000-12-24/經濟日報/7版/論壇】