2024-11-28 今周刊：台積電曾評估「管理層收購」!

管理層收購 最佳時機?
==================
1. 公司價值被低估
2. 企業面臨轉型或重組
3. 創辦人或股東準備退出
4. 缺乏接班人
5. 改善股權結構

總體而言，MBO 的最佳時機是當公司存在「資訊不對稱」的情況，也就是管理層比市場更清楚公司的真實價值和潛力時。這讓他們有機會以合理的價格收購公司，並透過後續的經營改善來創造更大的價值。


 台積電曾評估「管理層收購」！宋學仁提4個誘人條件，張忠謀：1句話深印腦海30年「一旦答應，台積電就失控了」

2024-11-28

編按：最新釋出的《張忠謀自傳》，內容提及2007年，高盛集團提議台積電進行「管理層收購」（Management Buyout），即管理層與金融機構合作，以貸款和資金收購公司所有流通股，藉此提高管理層持股比例。儘管這項計畫看似能為管理層帶來豐厚利益，張忠謀在經過審慎考慮後，卻毅然拒絕這一提案。

 台積電在台灣成立的第二年，1988年，在美國發生了金融史上首見的「管理層收購」（Management Buyout） 案。

一個大規模上市公司雷諾納貝斯克（RJR Nabisco） 的CEO，為了要炒高公司的股價，並增加自己的持股比例，與一「金融機構」結盟，企圖以高於當時市價的價錢，收購所有市面上該公司的股票，而且仍由自己經營——這就是所謂「管理層收購」。

這樁案子的結局呢？股價被炒高了，但收購者不是該CEO結盟的金融機構，而是另一家「私募基金」。CEO反而失去了他的職位。（注1：Barbarians at the Gate , by Bryan Burrough and John Helyar, (Harper & Row Publisher, 1989)，敘述這個引人入勝的故事。）

 雖然這樁「管理層收購」案並沒成功，但此後不少此類案子都成功了。

我沒有想到的是：居然「管理層收購」的可能性，也會發生在台積電頭上。

高盛宋學仁向台積電提出「管理層收購」 

▲高盛集團合夥人宋學仁（左）

2006年是台積電破紀錄的一年，營收近百億美元，營業淨利近40億美元，當時市值（每股股價乘以股票總數）已超過500億美元。

2007年2月2日，高盛集團合夥人宋學仁來訪，建議高盛銀行結合別的金融機構，再加上向其他銀行的貸款，便可與台積電管理階層結盟做「管理層收購」。

宋的說辭是：

（一）  總共出資700億美元，收購市面上所有台積電股票，但管理層已擁有的股票除外。而這700億美元的資金約一半來自貸款。

（二）  對管理層的好處是：藉貸款的槓桿作用，可以增加我們的持股比例。

（三）  貸款利息（當時約為8％）可以用不發股利省下來的現金支付。

（四）  公司的資本支出、員工紅利等都可以不變。

聽了宋的說辭後，我答應考慮。一星期後我照原定的行程去舊金山做一次演講後順便去了紐約一趟。專管此類購併投資案的高盛資深合夥人康奈爾（Henry Cornell）及他的副手弗里曼（Rich Friedman）也是一位資深合夥人，來我紐約家討論此案。

他們的言辭與宋大致符合，但對此案是否能做成，似稍較宋保留。

1句話深印腦海30年！張忠謀拒絕「管理層收購」的2個理由

在此之後，我從紐約去德國法蘭克福，參加思愛普（SAP）的企業領袖會議，再回美國紐約，之後又去波士頓，參加MIT的理事會及經濟系的「訪問委員會」，然後才返台灣。

返抵台北已是3月4日，在這將近一個月的美歐旅程中，我有空閒時常在想這「管理層收購」案，所以在返台時，對此案已有相當定見，但仍請台積電財務處長做數字分析，並與CEO蔡力行有數次討論，蔡自二月知悉此案時即表示反對，我在三月返台後他仍繼續反對此案。

3月8日，康奈爾來台，與宋學仁到我辦公室，要聽我的決定。

我告訴他們：我們不做！宋有點失望，但康奈爾卻有如釋重負的表情，並對我說，通常管理層非常熱心要做「管理層收購」，我是稀有的不願做者。

其實我不要做的原因很簡單，主要的只有兩個：

（一）  財務規畫太勉強。

所謂「員工紅利、資本支出、研發投資一切不變，只把股利轉做貸款利息」簡直不可能。

事後證明這個判斷是對的，因為貸款3百多億美元，利率8％所要付的利息的確比後來數年台積電所發放的股利多。

此外，若做了「管理層收購」，台積電就會變成非上市公司，籌措資金的管道只會剩下股東增資與借款。

因為股東數目有限且已投入龐大的資金，增資機會不大。又因為舉債金額已非常高，能再借的也有限。

而且原本借我們三百多億美元的銀行團，勢必要求嚴格的貸款條件，不僅大部分的資產得抵押給他們，對財務比率的要求也會很多。

如此一來，如果營業淨利有任何風吹草動（事實上，次年，2008年市場就不景氣），必將影響我們資本投資及研發投資。

（二） 公司主權將旁落

「管理層收購」是一個對管理層富有誘惑性的名詞，但是真正的收購者是出錢的財團，收購假使成功，公司的主權也在他們手上。

我自1988年雷諾納貝斯克案後，就常注意類似的案件，在九○年代，曾有機會與摩根士丹利（Morgan Stanley）主管此類投資的經理人請教，他說了一句話我至今還記得：「一旦管理層同意參與『管理層收購』，管理層就失去控制。」

總之，在2007年3月，我覺得台積電在公開上市的環境下，大有可為。如果做「管理層收購」反而綁手綁腳。至於管理層持股比例低，那就把公司市值做大嘛。

事後看來，2007年「不做管理層收購」的決定絕對是對的。兩、三年後，我們看到市場成長的機會，迅速地增加資本投資幾乎三倍，不僅花光所有的自有現金，還要舉債，當然相應的結果是連續多年快速的成長——假使我們當年做了「管理層收購」，收穫這樣的獲利與成長就是不可能的事。

作者簡介_張忠謀

1931年生於浙江鄞縣。1949年前往美國，就讀哈佛大學一年級，隔年轉入麻省理工學院機械系，1952、1953年分別取得麻省理工學院機械工程學士及碩士。

1955年進入希凡尼亞公司，自學半導體，開啟了對半導體的熱忱，與半導體結下一生之緣。

1958年任職美國德州儀器公司，展開在德儀25年的工作生涯。進入德儀後，深受公司賞識，1961年獲德儀以「全薪、全費」送進史丹佛大學電機系攻讀電機博士，1964年取得博士學位。

回任德儀後，屢建戰功，一路晉升至積體電路部總經理、全球半導體事業集團總經理及集團副總裁。

但是德儀在1970年代迷途，把公司重心放在消費者電子產品上。1983年辭職德儀。

1984年任職美國通用器材公司總經理。1985年受邀來台擔任工業技術研究院院長，隨後創立台積電。

1987年台積電正式營運，並擔任董事長，以「誠信正直、承諾、創新、客戶信任」作為台積電的企業核心價值、「技術領先、製造優越、客戶信任」作為三大競爭優勢，帶領公司堅定且穩步地前進。

2018年，七奈米技術獨家領先世界，全球有一半以上的專業晶片製造皆出自台積電，同年卸下台積電董事長，正式退休。

在他三十多年擘畫細耕下，台積電從一開始沒人看好的公司，成為全球沒人能夠忽視的公司，他開創的專業晶圓代工商業模式，不僅加速了世界科技的進程，也改變了世上幾十億人的生活方式。

現與妻子張淑芬居住在台北，過著充實而寫意的退休生活。