面對聯準會可能升息，股債如何操作？一文讀懂基金經理人操盤術
陳姿蓉、吳佳穎
國際總經 攝影／蕭芃凱
2022-01-26 11:36
今年聯準會可能提前升息，甚至是啟動縮減資產負債表，股債基金也都調整了各自投資布局。
整體而言，今年股市將更仰賴基本面，而債市雖將震盪，但也不乏投資機會。
全球股市》景順全球科技經理人 鄭宗豪
大型股抗通膨力佳 韌性遠勝中小型成長股
日前聯準會公布去年12月會議紀錄，部分官員提議討論縮減資產負債表（簡稱縮表），引起市場震撼。除縮表外，聯準會在加速縮減購債後，提前升息的可能性也逐漸加大。但景順全球科技基金經理人鄭宗豪認為，聯準會雖極有可能提前升息，且升息四碼，但今年縮表機率並不高。
「縮表是在縮減購債與升息後的第3個階段，今年的經濟復甦溫和，甚至下修經濟成長增速，也降低了聯準會動用縮表政策的可能性。」他解釋。
去年11月中旬以來，在Omicron疫情升溫與聯準會政策轉鷹的背景下，美股開始劇烈回調。鄭宗豪坦承，雖然在市場充分預期下，聯準會政策不至於造成市場走空，但殺傷力仍然不小，「因此，今年股市操作上，對股票估值會更嚴苛，個股也更需基本面支撐。」
面對貨幣政策緊縮的挑戰，鄭宗豪今年選擇聚焦大型股。他解釋，「無論是對疫情或貨幣政策的不確定性，大型股都具有較強彈性，且相較於中小型成長股，大型股的基本面更為強勁，非常符合今年的投資環境。」除了抗風險能力較強的大型股，鄭宗豪還布局具備長期趨勢的題材，如電動車與元宇宙。「這些股票因具備長期趨勢，整體市場的回調對它們來說，只會是短期的波動，長期仍會持續向上。」
相較之下，過去兩年飆漲的高估值股票與居家辦公概念股，未來就會面臨較大壓力。鄭宗豪指出，「在資金緊縮的環境下，高估值股票若無基本面支撐，容易在市場出現本益比修正時，被大幅拋售。」而居家辦公概念股，則是在疫情步入尾聲後，因需求放緩，將回到過去正常水準。他表示，「這些股票未來將難以複製如過去兩年，因需求暴增帶來的股價強勢表現，如電腦或居家健康相關類股。」
對於短期風險，鄭宗豪認為，供應鏈瓶頸與美國期中選舉仍是投資人今年最須注意的事。他表示，「正常來說，在漲價壓抑終端需求、美國銷售淡季的背景下，供應鏈瓶頸應該要在今年上半年就開始放緩。如果沒有，會有較大的通膨壓力。」鄭宗豪建議投資人可藉由汽車的供需狀況，觀察供應鏈瓶頸的嚴重程度。「因為汽車過去都採用即時生產（just in time），庫存是各產業中最低的，若連汽車的供需狀況都有所緩和，代表供應鏈瓶頸已有很大改善。」
新興股市》統一新亞洲科技能源經理人 郭秉修
熱錢回流美國 日、韓、港股首當其衝
今年市場重頭戲就是聯準會的貨幣政策，對此，統一新亞洲科技能源基金經理人郭秉修認為，第一季底縮減購債結束後，聯準會應會立即啟動升息。「今年升息4次的可能性大，約是每兩個月升息1次的節奏，並在6月開始縮表。」
面對去年底延續至今的科技股下殺，郭秉修指出，「近期的市場修正是本益比回調的結果，且近年科技股具備實際成長性支撐，未來繼續下修的空間不大。」但他也提醒，「由於目前聯準會政策的不確定性仍高，整體市場氣氛要等到首次升息後，才會有所改善。」
因應聯準會收緊貨幣政策，郭秉修減碼日股、韓股與港股，「尤其是港股，我認為港股會是受到影響最大的區域。」港股的危機，來自於中美雙方共同縮手。隨著聯準會升息，美元走強將導致熱錢回流美國。他分析，「港股由於是外國投資人進入中國的門戶，過去資金來源大宗就是美國。同時為了壓制香港地位，中國政府也開始收緊南下資金。」港股的掛牌企業有一大部分是中國科技巨頭，包括騰訊、阿里巴巴等，預計也將受到波及。
此外，郭秉修今年選擇加碼台股與美股。他指出，「台股雖與韓股同為新興市場，又是半導體為主，但台積電客戶結構較為完整，成熟製程技術較三星進步，會持續帶動相關類股表現。」而美股部分，他則是布局元宇宙概念股，以軟體股為例，「未來元宇宙相關的虛擬應用，需要很多軟體支持，加上近期軟體股隨著市場修正大跌，使這一類股票的投資機會上升。」
雖然郭秉修減少港股布局，但並沒有完全放棄中國投資，而是加碼A股。「A股去年受到政策影響，表現遠落後其他市場，但預計今年第一季就會落底。之後在財政政策刺激下，甚至有可能是今年表現最強區域。」對於A股布局，郭秉修著重電動車合資品牌與蘋果供應鏈股票。他分析，「前幾年電動車以特斯拉領漲，但隨著傳統車廠陸續轉型，中國一些與傳統車廠合資的電動車將在今年開始陸續上市，也將帶動相關類股的投資機會。」
蘋果供應鏈則受惠於供給加強，去年第4季因晶片短缺與製造業停擺，蘋果財報不如預期。郭秉修表示，「蘋果與中國政府達成監管協議後，今年蘋果供應鏈廠商大舉擴廠，在蘋果商品強勁需求下，相關供應鏈股價也更有表現空間。」
台股市場》野村鴻運經理人 許敬基
多頭格局不變 短期留意回檔風險
針對聯準會發布會議紀錄透露「升息後縮表」，野村鴻運基金經理人許敬基表示，近期美股恐慌殺盤，主要是預期外的縮表訊息；相較於升息透過貨幣乘數循環，逐步減少市場資金，縮表則是「直接把錢拿回來」，因此預期外的縮表對市場心理、實質影響較顯著。
「縮表將直接衝擊台股。」許敬基解釋，流動性牽涉到本益比，過去在資金放水的環境下，本益比水漲船高，但隨著聯準會釋出貨幣緊縮訊息，高本益比、高價股將首當其衝，如今年以來台股走跌，IC設計類股就是重災區。但以基本面來說，目前野村預估今、明年整體上市櫃公司獲利，即使在去年高基期下仍將有個位數成長，獲利支撐下有助於台股震盪走高，加上升息、縮表進程都是在經濟復甦的環境下，因此仍看好整體經濟基本面。
許敬基說：「今年台股仍將維持多頭格局。」資金緊縮是主要負向因素。整體而言，台股有機會再次創高，但也有5％到10％的回檔空間。
此外，日前晶圓代工龍頭舉辦法說會，預估今年半導體業營收將成長近兩成，個別企業則有近3成成長；且有外資報告預估，國內晶圓代工龍頭獲利成長將超過3成。許敬基引述法說會內容，指在5G、高速運算等新興科技發展下，電子產品搭載晶片含量大幅增加，加上美中貿易戰、疫情爆發以來，客戶拉高晶片庫存水位，這些都將支撐晶圓代工產業需求。
但另一方面，以目前統計資料來看，「晶圓代工產能大量釋出，預估要到2023年上半年。」在需求擴增，但產能提升速度有限下，預估今年晶圓代工將維持供需吃緊的情況。以需求端觀察，許敬基指出，全球經濟持續復甦下，預估將帶動需求成長，且觀察近期美國超額儲蓄仍維持滿高水位，未因政府補貼減少而快速下滑，「預估未來將帶動美國個人消費總支出超過疫情前水準。」而美國企業投資意願則處於歷史相對高檔，企業相對願意投資伺服器、資料中心等設備，都將支撐科技股走勢。
整體而言，今年台股操盤要回歸獲利成長面，許敬基指出，前述預估將成長兩成的晶圓代工產業一定是標配外，其他如IC設計族群，今年可能有3到5成企業，獲利成長有機會超過3成；散熱族群、伺服器、第三代半導體、Mini LED等產業，預估也會有較好的成長空間。
新興市場債》群益亞洲新興市場投資級債券經理人 李忠泰
因應利率上行風險 宜減碼利率敏感部位
聯準會態度轉鷹，不僅使近期股市大幅回調，債市也出現震盪。但群益亞洲新興市場投資級債券基金經理人李忠泰指出，目前市場已經充分反映縮表帶來的實際衝擊，要到中期後才會開始發酵，而這個時間點會在明年之後。「因為聯準會的縮表速度不會太快，初期市場資金仍會相當氾濫。」他補充，「另一方面，美國發債量也在減少，加上聯準會收回資金，在供需雙方同步下修的情況下，對債市的負面影響也會降低。」
因應聯準會收緊貨幣政策，李忠泰早在去年底就調整布局。「先前減碼一些利率敏感部位，如長天期債券與投資等級債，整體投資部位也下降至9成左右。」他話鋒一轉，「但我認為經過這段時間，短期內利率上行空間不大，所以第一次升息前後，會再將一些先前減碼的部位加回來。」
不過李忠泰也坦言，相較於新興市場，成熟國家的投資等級債利差已經非常窄。而在新興市場中，布局會以企業債為主。「相較於主權債，企業債不僅收益率較高，存續期也相對較短，較為適合現行利率上行的環境。」以區域來說，李忠泰今年最看好中國的表現。
他表示，「去年底中國房地產企業爆出骨牌式違約的危機，所以我在去年10月將中國部位從45％至50％，一路減碼至35％到40％左右。」但近期中國債市狀況有很大改變，因此，他表示會在農曆春節後，將中國部位逐步加回。
李忠泰分析，「首先是評價面，受到中國房地產違約波及，目前中國投資等級債利差約只在第2、第3分位，成熟國家則落在第4分位，也就是更窄位置。」加上中國政府近期對房地產監管有放緩的跡象。他舉例，「廣東、上海等多地政府，近日皆推動國企與央企聯手併購高風險房地產企業，降低了整體金融風險。」
李忠泰預估，隨著政府介入，加上中國房地產企業債務到期大多落在今年第1季，「因此，第2季開始，整體債市違約率會下滑，市場投資環境也會在年後有大幅改善。」但來自中國房地產業的風險仍須時刻留意，他建議投資人可以將中國第1、2線房地產價格當作領先指標，「若這個指標的月增率開始出現止穩跡象，就代表房市情況已經較為穩定。」
高收益債》富邦投信固定收益投資團隊
貨幣緊縮加速進程 成逢低布局時機
月初聯準會釋出提前縮表訊息，對此，富邦投信指出，過去縮表一般是在縮減購債、升息後的較長時間，市場原先預估縮表時機可能落在2023年後，但會議紀錄顯示將提前到今年上半年。會議紀錄發布後，短中長期債券殖利率上揚，目前美國10年期公債殖利率大約落在1.7％至1.8％之間。
從歷史經驗來看，富邦投信指出，2008年金融海嘯後，聯準會分次執行QE（量化寬鬆），因此貨幣正常化腳步也是逐步進行，從2015年底第1次升息、2017年10月展開縮表到2019年中；但這次因應疫情衝擊，聯準會火速降息、短期間無限QE，「政策一次到位」，因此，推估貨幣緊縮時程也會壓在一到兩年之內進行。
儘管聯準會釋出提前縮表訊號，導致近期金融市場震盪，但富邦投信表示，從過去2015年到2019年升息縮表經驗來看，「最終整體資產價格，包含股、債市都是上漲。」
富邦投信也提到，根據過去經驗，市場預期聯準會即將升息、縮表時，各類資產價格都會有一些拉回，近期美國科技股走跌、美債殖利率上漲即反映這樣的市場情緒。「在聯準會政策時間點尚未明朗時，市場會有很多想像空間，這時可能就是逢低進場的機會。」
分析升息、縮表下，對高收益債市的影響，富邦投信認為，升息預估將對高收益債利差空間造成擠壓，但整體而言，高收益債市景氣仍與美國經濟、企業長期獲利較為相關。以去年第3、4季財報表現來看，目前企業獲利的基本面仍佳，但在貨幣政策緊縮的負向因素下，預估今年高收益債（含息）殖利率約落在4％到5％，將有溫和上漲空間，略高於投等債，因此推估仍會有追求殖利率的資金投入。
在產業布局上，富邦投信認為，高收益債市中，相對較安全的電信業，以及風險相對較高但搭上油價上漲、帶有通膨題材的能源產業，是主要布局面向。
以市場面來看，富邦投信認為，美國高收益債會是首要布局市場。除了經濟基本面支撐外，今年市場預估，美國高收益債全年違約率約落在1％以下，創下近10年來最佳表現；其餘歐洲高收益債，預估也會有溫和上漲空間。至於新興市場，富邦投信認為，必須留待聯準會縮表政策宣布、落底之後，震盪幅度才會縮小。
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