【銘看天下】殖利率曲線倒掛風險 與金髮女孩經濟年代的終結

美國公債長短債利差水準，已經縮小至2007年8月的最低水準，距離倒掛只剩一小步。（東方IC）

文｜吳芳銘  2018.07.04 10:48

美國公債長短債利差水準，已經縮小至2007年8月的最低水準，距離倒掛只剩一小步。

4月24日一舉首度短暫突破自2014年以來3%的重要心理關卡，近期在美國發動的全球貿易爭端升級下，投資者從風險資產撤退，前進避險資產。因避險情緒驅動，6月底的10年期美國公債殖利率跌至2.85％的低位，同時2年至10年期美債利差也降至2007年8月來的最低點，同時5年至30年期、7年至10年期美國公債利差也繼續縮小處於年內的低檔。

「美國10年期公債殖利率」是一個靈敏的景氣溫度計，比股市對經濟前景的預測，還具有領先的作用。和股市相較，債市交易規模更加龐大，而且基本上是法人市場，法人有專業能力，密切留意央行貨幣政策、通貨膨脹和景氣的變化，擁有掌握市場景氣的高敏感度和判斷力。

因此，10年期公債也被視為長期經濟成長和通膨預期的指標。投資人若認為未來10年美國經濟穩定和無通膨懸念，更願意購買10年期美國公債，將拉高債券價格，殖利率會維持低息。相反地，當投資人憂慮經濟前景不佳和高通膨時，資金不願投入長債，趨向短債，使得需求減退，推升長債的殖利率。

另方面，包括美國房貸利率和企業長期貸款利率等，都和美債10年期殖利率連動，作為反應消費者資金成本變化的基準，而成為觀察景氣與通膨的最佳指標。

2年期公債和10年期公債的殖利率利差，即「殖利率曲線」，被當成經濟枯榮的風向球。一般言，長債殖利率會高於短債殖利率，此時殖利率曲線呈現上揚，斜率為正；若長債和短債殖利率利差縮小趨近，殖利率曲線會趨於平坦。當長債殖利率低於短債時，殖利率曲線會反轉，即「倒掛」，暗示經濟可能陷入萎縮，是經濟衰退的前兆，殖利率曲線因而被視為是經濟的晴雨表。

對於長短債利差減少，相對於長債，短債殖利率對於聯準會的升息更為敏感；相較於美國與其他世界各國的10年公債殖利率的擴大，投資者仍會選擇美國公債，尤其是保險公司和養老基金等對穩定保守獲利的需求，美國公債還是具吸引力。

在過去7次經濟衰退的前夕，3個月至10年期美債利差，都毫無例外發生過殖利率曲線倒掛的情形。歷史不斷重演，或許過去不代表未來，未來不可測，但歷史可當借鏡，還有審視當下，前瞻未來，見微知著，方是上策。

尤其在美國的第1和第2大債權人中國和日本在4月分別減持58億和123億美元，愛爾蘭也拋售175億美元，俄羅斯甚至在1個月內，拋售持有美國公債的一半，英國、印度、加拿大、韓國、墨西哥、瑞士等共19國都在減持行列。

國際貨幣基金（IMF）新近資料顯示，今年首季全球外匯存底持有美元總額增加，由去年第四季的6.282兆美元，增加至6.499兆美元，比重從62.72％略降到62.48％，創4年新低。

日前美國公債遭到減持，是否進一步形成長時期亂流，仍需觀察。但美國公債的獲利穩定，市場流動性強，市場規模巨大，一向受全球央行用外匯存底青睞，始終是全球第1的外匯存底。美國升息之路未止步，財政赤字的持續擴大和通貨膨脹的擴張壓力，是美國經濟成長的反作用力，屆時殖利率曲線倒掛反轉的走勢，才是風險加劇信號的釋放。

格林童話故事集裡有一個著名的《金髮女孩與三隻熊》（Goldilocks and Three Bears）的典故常被提及，敘述一名金髮女孩（Goldilocks）無意間闖進森林裡熊的家，瞧見餐桌上擺列3碗粥，一碗太熱，她不吃；一碗太冷，也不吃；只挑不冷不熱（not too cold，not too hot）的食用，飽食後午覺，也只挑不軟不硬的合適自己的床小憇。經濟學家引用這個故事比喻「經濟景氣溫和復甦，但通膨又不過熱，溫和適中」的舒適圈市況為「金髮女孩經濟年代」（Goldilocks Economy age）。

同殖利率曲線一併看，當通膨、利息和財政赤字持續上升，金髮女孩經濟年代正逐步走向尾聲，但是全面危機還未全面浮現，只是訊號初露，繫好安全帶，面對更多不確定風險的未來。