EcoTalk／L型經濟的五大啟示

EcoTalk／L型經濟的五大啟示

2016-05-18 03:36 經濟日報 任澤平

我們在2015年4月曾提出「經濟L型，牛市有頂部」的判斷，大致的邏輯推理是，未來經濟將進入探底期，如果股市不能實現從利率下降和風險偏好上升的估值驅動，轉向企業盈利改善驅動，牛市難以持續。兩個月後，A股在實現我們在2014年的5,000點預測後見頂。

經濟L型逐漸被後來的宏觀經濟走勢所驗證，成為市場的主流意見之一。近期隨著房地產投資、出口、庫存等主要經濟指標探底，大陸經濟從快速下滑期步入緩慢探底期。

需要說明的是，在增速換擋期，經濟L型是比較理想的狀態，經過艱苦卓絕的改革努力，實現速度效益型向品質效益型的增長模式轉變，雖然增長速度下台階，但增長品質上台階，新5%比舊8%好。

種種跡象表明，大陸經濟潛在增長率下降，傳統競爭優勢逐漸削弱，新競爭優勢逐漸萌芽，正經歷三期疊加：增速換檔期、結構調整陣痛期和前期刺激政策消化期。

德日韓台經濟L型時期的資本市場表現，對當前大陸經濟和資本市場具有重要啟示。

1、在增速換檔初期，大多數經濟體都曾進行政策試錯。由於對經濟L型的必然性和增長動力轉換的必要性缺乏足夠認識，寄希望於舊增長模式依靠負債維持經濟高增長，形成資金黑洞，槓桿率快速攀升。

雖然短期間內經濟保持高速增長，但難以持續，並積累經濟金融風險，企業盈利大幅下滑，市場普遍悲觀，股市多為熊市，或者由於短期貨幣刺激出現泡沫後轉熊。

2、德日韓台成功推動了結構性改革，經濟L型之後經濟增長依靠全要素生產率和創新驅動，產業結構升級，企業盈利能力大幅提升，雖然經濟增速下台階，但增長品質上台階，普遍出現股市牛市，甚至長牛慢牛。增速換檔成功的經濟體，在傳統產業升級的同時，湧現了一批新興主導產業群，例如韓國2000年以後的半導體、通信電子、汽車、造船、文化傳媒等，台灣1985年以後的電子產業。

新興的高端製造業和現代服務業相比傳統的重化工業和房地產業，雖然推動GDP增長的能力較差，但企業盈利能力更強。

3、經濟高速增長階段過去以後，並不必然有一個中速增長平台在那接著，拉美、東南亞等很多經濟體由於改革轉型失敗，落入中等收入陷阱的漫長黑暗，失去增長的動力和希望，民粹盛行，社會動盪。根據我們自2009年以來大量的跨國經驗研究表明，跨越或落入中等收入陷阱的關鍵在於能否成功推動供給側結構改革。

4、未來大陸經濟L型是理想狀態，需要經過艱苦卓絕的改革努力才能實現，雖然經濟增速下台階，但增長品質上台階，實現經濟結構的脫胎換骨。隨著房地產投資、庫存、出口等經濟指標探底，中國經濟短期W型、中期L型、長期只有通過改革才有望實現U型復甦。表面上是增速換檔，實質上是動力升級，根本上靠改革轉型。

5、廣東、浙江等部分地區經過前期轉型陣痛，已經告別高速增長時代，實現經濟L型換檔，近年經濟增長品質大幅提高，保持了中速平穩增長。二戰以來，世界上100多個後發經濟體，只有12個成功跨越中等收入陷阱、實現增速換檔、躋身發達經濟體行列，這12個中五個都在我們周邊，日本、韓國、台灣、香港和新加坡，文化、制度、區位跟中國都很接近，只要能夠重啟第三輪改革開放，背水一戰，大陸轉型成功有希望。

（作者是國泰君安證券研究所董事總經理，本文摘錄自其微信）