鉅亨網新聞中心 (來源：新華社中國金融信息網) 2015-01-16 18:24:00
招行銀行金融市場部 張治青
一個月前，瑞士央行(SNB)還在誓言旦旦聲稱，EURCHF的匯率下限1.20是該國匯率政策的基石。一個月后，瑞士央行就宣布脫鉤了，放棄EURCHF下限，EURCHF瞬間從1.20暴跌30%，曾觸碰到0.85附近。行長喬丹在新聞發布會上表示，鑒於金融市場的情況，維持EURCHF下限已經沒有意義，目前是放棄EURCHF下限的理想時機。
喬行長大聲對市場說:“我們必須給市場出其不意，短期會痛苦，但長期將獲益。”市場對喬行長說:實在是太痛苦了。
由於SNB的突然變臉，瑞士法郎瞬間爆漲25%，國際市場報價一度消失，瑞郎交易出現了“斷片兒”。很多投資者聽信瑞士央行而建立的EURCHF和USDCHF多頭，瞬間虧損20%多。瑞郎成了2015年的第一只“黑天鵝”。
SNB的無節操無下限，使得部分外匯交易者虧損慘重，各種謠言和傳聞漫天飛，什么某對沖基金做多了數億EURCHF，瞬間虧損1億美元。這種EURCHF、USDCHF跳崖式下跌的行情，多頭的止損盤幾乎是不可能成交的，只能止到“地板價”上。“黑天鵝”變成了“血天鵝”。當然，有跳樓的，必然就有賺錢偷在樂的。不過，在筆者參與的各種聊天群中，不少交易員都強烈呼吁瑞士央行改名，應該去掉一個字母。
不吐槽了，我們進入腦補階段:為什么SNB要突然變臉?瑞郎黑天鵝對國際匯市意味著什么?一只黑天鵝會不會變成一群?瑞郎事件對人民幣有啥影響?
(1)SNB為何變臉?
從堅決捍衛到毅然撤退，不過一個月時間。這中間發生了什么?各種報告眾說紛紜。按照筆者理解，需要考察兩個方面:一是瑞士外部發生了什么大事件，讓SNB不得不提前應對。二是變臉應該是利大於弊，否則SNB也不會這么厚著臉皮變臉了。
上次SNB宣布緊守1.20底線以來，EURUSD的匯率從1.25一路跌至1.17，瑞郎和歐元掛鉤，幣值明顯遭到低估，因此很多投資者都在賣出歐元買入瑞郎，SNB在2014年12月份至少投入了300億瑞郎來購買歐元，維持1.20底線，導致SNB的資產負債表大幅膨脹，已經占到瑞士GDP的70%。SNB一度成為市場上最大的歐元買家，可但是，歐元的下跌之旅仍遠未結束，希臘退歐、通縮、ECB在今年1月份提前進行QE等等因素，讓歐元的匯率前景非常黯淡。著名投行高盛上周剛剛把EURUSD在2017年底的匯率預測目標定在0.9000，您沒有看錯，是0.90，可見市場看空歐元的氣氛是多么的濃厚。市場越看空歐元，瑞郎匯率就越發顯得低估了。歐元跌得越慘，瑞士央行就買的越多，關鍵這種下跌還看不到頭。如果ECB在1月22日宣布QE了，瑞士央行還能買得起不?這是個非常現實的難題。
在匯率市場上，再多的外匯儲備也架不住不斷“干預”帶來的損耗。過去一年，俄羅斯央行因為干預盧布幾乎花光了多年出口石油積累的外匯儲備，廢了；馬來西亞央行也廢了。2015年，瑞士央行成為第一個放棄干預匯率努力的大行。
不怕神一樣的對手，就怕豬一樣的隊友。古人誠不我欺也。和歐元這樣的弱貨幣掛鉤，SNB再NB，也一樣變XX(抱歉，此處屏蔽兩個英文字母)。
上面的腦補了SNB被迫變臉的原因，也是SNB變臉后得到的好處——不用再生扛弱勢歐元、為歐元站崗了。這就是喬丹行長所說的“長痛不如短痛”。那么SNB變臉，瑞郎大幅升值會不會給出口型經濟的瑞士帶來壞處呢? 不利影響是一定有的，但瑞士出口的鐘表、精工、醫藥甚至高階服務，對匯率的變動不那么敏感。對於能花得起錢買瑞士豪表的壕來說，價格漲個10%，根本不影響購買力，而且更能體現出優越感來。“土豪金”這個詞不就是這樣造出來的么?
兩害相權取其輕，所以喬丹行長說:“現在是放棄匯率下限最好的時機”。
(2)瑞郎黑天鵝事件的影響
匯率市場大幅波動，各貨幣波動率大幅上漲，歐元、英鎊下跌，美元上漲，黃金上漲，日元升值，澳元和新西蘭元升值。瑞士股市暴跌，歐洲主要股市暴跌，但尾盤都變成了上漲，德國DAX指數暴跌3%后到收漲1%，接近歷史新高。美股收跌，日本股市收跌。美國十年期國債收益率大幅收跌，跌破了2014年低點，距離歷史低點也不過40個基點。
表面看，似乎是避險情緒高漲，但無法解釋為什么歐洲股票漲，為什么澳元、新西蘭元這樣的高息貨幣上漲?按照通常的避險邏輯，澳元、新西蘭元都該是臉直接著地的。因此，不是避險那么簡單。
筆者認為，我們應該撥開匯率市場的眼花繚亂來看問題，重新審視SNB的舉動。不要忘了，在宣布脫鉤之際，SNB也把瑞郎利率從負0.50%調低至負0.75%。降息固然是為了對沖瑞郎升值帶來的出口、通脹雙下降的不利影響，但另一方面，這是對沖歐洲央行未來的QE，也是在全球各央行(除FED外)的寬鬆背景下的政策應對。對於央行來說，利率才是重頭戲。此次瑞士飛出黑天鵝，是全球QE大戰的一個縮影，是歐元下跌引起的SNB躺槍事件。因此，我們應該從QE的角度、從全球低利率的來評估瑞郎黑天鵝的影響。
筆者試圖羅列一下可能的影響:(以下純粹為個人觀點/猜測，不但和所在機構無關，也和本人所持頭寸無關)
——目前匯率市場的高波動不可持續，短期內波動率將回落到黑天鵝之前水平。
——瑞郎兌美元匯率逐漸修復，可能緩慢貶值。但不建議介入。
——基本面相對良好的高息貨幣表現穩定，看好美元、澳元、人民幣、新西蘭元，看跌歐元、英鎊、日元。
——有機會應該介入交叉盤，譬如賣空EURAUD，EURNZD。AUDJPY可能走高(這個觀點絕對非主流，讀者請謹慎)
——債券收益率在徘徊，債券牛市。
——股票牛市繼續。
(3)瑞郎事件對人民幣的影響
今天美元兌人民幣中間價小幅低開，但USDCNY盤中大幅升值200多點。是不是避險情緒導致資金外流，帶動人民幣貶值呢?短期內，市場情緒利好美元，但並不代表人民幣會由此貶值。瑞郎事件對人民幣的影響體現在兩個方面:
一是即期匯率的干預及其手段。前面提到，凡是在市場直接干預匯率的央行，無論是防止本幣貶值(俄羅斯央行、馬來西亞央行)，還是防止本幣升值(瑞士央行)，最終都不得不在市場面前敗下陣來。有人因此解讀，即便央行外儲規模龐大，也會放棄干預，任由美元升值。這樣的解讀可以忽略(有機會咱們再來剖析)。在筆者看來，SNB放棄干預瑞郎貨幣反而給我央行兩點啟迪:一是匯率的定價權不能放松，hold不住結果會很嚴重；而是不能直接入場干預，可以盯住中間價，設好波動區間，干預區間的形成，而不干預區間內的波動。由此推出，中間價改革不會馬上推出，日間波幅限制不會馬上擴大為3%。只要中間價在手，波幅2%以內，我自巋然不動，各位請便。
二是掉期點的走向。現在國內市場有一個習慣，每周五都傳一遍周末降息降準的謠，反正總會有一次是對的。SNB降低到負0.75%的利率，是對全球低通脹、低利率環境的呼應。我國降息降準被市場普遍預期，只是次數和時間的問題。我對國內利率是個純外行，不敢隨意揣測，也揣測不出何時降息降準。但我始終覺得，FED可能未必會如預期般在今年夏天升息。如果FED升息步伐放緩，我國降息降準也在不斷押后，那么掉期點很可能會遲遲居高不下。做空長端掉期點，需要耐心和謹慎。
(本文系招商銀行金融市場部授權發布)
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